Tańszy dolar szansą na obniżkę cen ropy

Mechanizm ujemnej korelacji przedstawiłem trzy lata temu przy okazji wyjaśniania przyczyn jego przejściowego zakłócenia, związanego ze strukturalnym umacnianiem się dolara. Osią mechanizmu jest reakcja podaży ropy na zmianę jej ceny, która dla 90% podaży jest ceną w walucie innej niż dolar. Gdy dolar się umacnia, inne waluty, w tym tych krajów, które wydobywają ropę, słabną. Skutkiem umocnienia się dolara, odczuwanym przez eksporterów ropy jest zatem wzrost ceny ropy w walucie krajowej i wzrost wpływów ze sprzedaży ropy. Taka sytuacja zachęca do zwiększenia wydobycia, jednak zrobić to w krótkim czasie mogą tylko nieliczni. Są to przede wszystkim kraje utrzymujące spore rezerwy wydobycia, przygotowane do natychmiastowego uruchomienia – Arabia Saudyjska, Kuwejt, Katar – czyli kartel OPEC. Poza OPEC na zwiększenie wydobycia trzeba czekać: od trzech do sześciu miesięcy w przypadku złóż łupkowych, od trzech do pięciu lat w przypadku złóż konwencjonalnych i ponad osiem lat w przypadku pokładów głębokowodnych. Skutkiem zwiększenia wydobycia przez kartel OPEC jest zmniejszenie się ceny ropy w dolarach. Warto zauważyć, bo to istotne, że amerykańscy nafciarze na polach łupkowych, obserwują ceny ropy w dolarach, nie reagujące na kurs walutowy, lecz dopiero na zmiany podaży na fizycznym rynku ropy.

Gdy dolar się osłabia, waluty eksporterów spoza USA stają się mocniejsze, ropa w tych walutach tanieje i maleją wpływy z eksportu. Niższa cena ropy to generalnie sygnał do ograniczenia podaży, jednakże nie wszyscy są tym zainteresowani. Producenci spoza OPEC dążą do maksymalizacji wydobycia z eksploatowanych pokładów, kierując się optimum technologicznym a nie wahaniami kursowymi. Kraje OPEC także nie znajdują się w jednakowej sytuacji. Dla wszystkich wpływy z eksportu ropy to podstawowe źródło dochodów budżetowych. Ograniczenie wydobycia przez jeden kraj, bez porozumienia z pozostałymi, dla wielu nie jest rozwiązaniem, bo zmniejszy wpływy nie przyczyniając się do wzrostu ceny ropy. Istnieje też obawa, że zwolnione miejsce na rynku wykorzysta sąsiad. Dlatego ograniczenia wydobycia w ramach OPEC wymagają porozumienia, a miarą ich skuteczności są wzrosty cen ropy w dolarach.

Obecnie kraje OPEC skutecznie realizują porozumienie o ograniczeniu wydobycia, którego celem jest spowodowanie wzrostu cen ropy i wpływów z eksportu. Jednak perspektywa słabnącego przez dłuższy czas dolara utrudnia realizację tej misji. Dolarowe ceny ropy co prawda wzrosły, ale już ceny krajowe znacznie mniej, osłabiając wpływy z eksportu, co zwiększa z kolei presję na utrzymanie ograniczenia przez dłuższy czas, a nawet jego rozszerzenie. Z drugiej strony silniejsze ograniczenia wydobycia to wyższa presja na wzrost dolarowych cen ropy oraz wzrost podaży ropy z USA. Dzieje się tak, ponieważ rosnące ceny ropy w amerykańskiej walucie skutecznie napędzają tam wydobycie, a jego przyrost działa z kolei w kierunku obniżenia cen. Ponieważ kurs dolara nie jest czynnikiem branym pod uwagę w decyzjach dotyczących amerykańskiego wydobycia, mechanizm wiążący cenę ropy naftowej z kursem dolara uległ istotnemu osłabieniu.

W grudniowym wpisie przedstawiłem argumenty przemawiające za tym, że ropy powinno wystarczyć, by przy średniej rocznej cenie nie przekraczającej 60 dolarów za baryłkę, w latach 2018 i 2019 zaspokoić szybko rosnący popyt. W końcu grudnia przekonywałem, że wzrost cen w pobliże 70 dolarów wynikał z czynników przejściowych i był napędzany transakcjami spekulacyjnymi na rynkach papierowych. Wpis zakończyłem konkluzją, że atrakcyjność backwardation dla inwestorów finansowych może podtrzymać wzrostowy trend cen ropy jeszcze przez pewien czas. Jeżeli jednak w kolejnych miesiącach nie pojawią się nowe ograniczenia podaży ropy, to w horyzoncie kwartału lub dwóch cena ropy powinna się obniżyć. Parę dni po tej publikacji przez rynki finansowe i surowcowe przetoczyła się korekta, która sprowadziła cenę ropy w pobliże 60 dolarów. Amerykanie zdali test cenowy, zredukowali koszty wydobycia o połowę, i przesunęli przedział opłacalności wydobycia z 60-80 dolarów do 30-40 dolarów za baryłkę ropy WTI. Dzięki temu przy cenie powyżej 60 dolarów za baryłkę mają złote żniwa. W listopadzie ubiegłego roku wydobycie w USA przekroczyło 10 mbd, a w ciągu 2018 roku przyrośnie o kolejne 1,3 mbd. To tyle, ile wydobyto w 2014 roku przy cenie ropy WTI około 90 dolarów za baryłkę. Biorąc pod uwagę szybszy wzrost podaży w Kanadzie i w Brazylii oraz utrzymanie wydobycia w OPEC na obecnym poziomie, od połowy 2018 roku na rynku pojawią się nadwyżki podaży i taka sytuacja utrzyma się w 2019 roku, pomimo silnego wzrostu popytu, prognozowanego na 1,9 mbd w 2018 i 1,6 mbd w 2019 (dla porównania, w latach 2015-2019 po uwzględnieniu danych za 2015-2017, popyt będzie wzrasta z roku na rok średnio o 1,7 mbd, tyle samo ile w latach 2003-2007). Jeśli nie pojawią się czynniki geopolityczne lub inne zrządzenia losu ograniczające podaż, cena ropy Brent w 2018 roku pewnie zbliży się do 60 dolarów za baryłkę, a w 2019 może znaleźć się nieco poniżej tego poziomu.

Wróćmy teraz do dolara i przyczyn jego słabości. Problem przebadali ekonomiści z Banku Rozliczeń Międzynarodowych w Bazylei, wyniki przedstawiając w opublikowanym niedawno artykule, pod znamiennym tytułem: „Kurs dolara jako czynnik globalnego ryzyka: dowody z inwestycji” (BIS Working Papers No 695, Styczeń 2018). Do jakich doszli wniosków? W dużym skrócie – przyczyną słabnącego dolara jest zsynchronizowany wzrost gospodarczy poza USA. Przedsiębiorcy, przede wszystkim z gospodarek wschodzących, coraz więcej inwestują, a wydatki inwestycyjne finansują kredytami walutowymi zaciąganymi w dolarach amerykańskich w krajowych bankach lub środkami pochodzącymi ze sprzedaży obligacji amerykańskich (waluta rezerwowa, najbardziej płynny rynek, relatywnie niski koszt w porównaniu do kredytu w walucie lokalnej). Wymiana dolarów na waluty krajowe osłabia dolara (rośnie podaż dolara w obiegu). Jednocześnie wzmacniają się waluty krajowe (rośnie popyt na te waluty). Ten strumień podaży dolara poza USA zdecydowanie przeważa nad strumieniem popytu na amerykańskie obligacje i papiery wartościowe. Taka sytuacja będzie trwać dopóty, dopóki gospodarka globalna będzie przyspieszać. Według prognoz dużych banków międzynarodowych potrwa to przynajmniej dwa lata i kurs dolara do euro na koniec 2018 może dojść do poziomu 1,30, a w rok później do 1,40. Nie powinno to specjalnie dziwić, gdy przypomnimy sobie średni kurs dolara do euro na poziomie 1,37 w okresie 1999-2007, kiedy gospodarka globalna szybko rosła.

Zatem, jeśli nie wydarzy się nic nieoczekiwanego, to w horyzoncie najbliższych dwóch lat możemy mieć zarówno słabnącego dolara jak obniżające się ceny ropy. Ponieważ to są główne czynniki wpływające na trendy na krajowym rynku paliw, jest to dobra wiadomość dla kierowców. Czy taki scenariusz się spełni? Zobaczymy.